赵海英：引入CDR 治标长期需治本
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资本市场上市公司质量不高，好公司太少、估值太高，一直是A股市场的问题。独角兽那么多，却都去了海外上市，这是历史原因造成的，也说明资本市场亟待供给侧改革。IMI学术委员、中国投资有限责任公司首席风险官赵海英建议，可考虑引入两类新经济企业，在境外交易比较活跃的企业，及准备在境外IPO的企业也可以同时在国内发行CDR。CDR是个务实的政策，但更长远的安排也要有。
以下为报道原文：
在中国新经济企业“境内赚钱、境外分红”的尴尬局面下，建议引入CDR（中国存托凭证）制度，为中国资本市场提供更多的优秀投资标的。全国政协委员、九三学社中央常委、中投公司首席风险官赵海英在本次“两会”上提出了一份题为《引入CDR（中国存托凭证） 推进资本市场供给侧改革》的提案。
赵海英在2005年加入中投之前，在中国证监会工作，曾为规划委和发行监管部副主任。她2012年开始任中投公司执委，2015年任中投公司首席风险官。
两会开始前夕，证监会对“新经济”表现出前所未有的欢迎和拥抱姿态。证监会会同沪深交易所密集调研“BATJ”（百度、阿里巴巴、腾讯和京东）以及相关概念的企业，向它们伸出A股上市邀请的橄榄枝。
这一问题进而成为“两会”头几天的热门话题。证监会副主席阎庆民6日在参加政协经济界联组讨论后接受采访时，对海外新经济企业回归适合发行A股IPO还是采用CDR的方式回应称，CDR的方式更合适，这也是国际惯例。但他亦表示，新经济企业的认定标准还需要各部门研究确定。
就选择哪些新经济企业发行CDR，赵海英在接受财新记者采访时建议，有两类可考虑，一是那些在境外交易比较活跃、相对成熟的企业。
之所以选交易比较活跃的企业，是因为国外成熟市场上，有的股票不是很受投资者欢迎，交投不是很充分、比较冷淡，这种情况下其价格不能很好地反映这家企业的价值。选择交易比较充分的，意味着这家企业的市场认可度相对较高。
她指出，中国股市目前的投资者结构还不是非常好，定价能力还不是很强，常出现市场定价偏离企业真实价值的情况。因此有必要考虑此类企业。
另一类在她看来可以是那些未来准备在境外市场进行IPO的中国新经济企业。让他们在海外上市的同时在国内发CDR，这一做法的好处是，境内投资者可以享受一些首发的获益机会。新经济企业首发通常有较大的上涨，而前一类已在海外上市企业的价格已经交易很多年。
据了解，相关部门希望把筛选标准从10亿美元的“独角兽”估值阈值提高到50亿美元。这样，垂青的实为BATJ几家大巨头以及第二梯队如滴滴出行和美团点评等小巨头。
赵海英认为，以10亿美元、50亿美元等估值阈值来选择哪些企业可引入CDR，未见得是最好的标准，有些独角兽并不一定永远是独角兽。还是应有所选择、适当优先考虑前述两类企业。
引入CDR，在一些人看来目前还存在一些技术问题，包括人民币无法完全自由兑换、监管分割、管辖区法律适用问题等。
在赵海英看来，一个比较重要的技术问题是，是否允许跨市场套利的选择和设计。如果允许，不同市场之间的价格就会拉得比较平，不会像A股和H股之间这样，有时会出现比较大的差价。
对于外界最关心的定价和价差问题，她举例表示，如果一家中国企业在美国市场的价格高于在中国市场的价格，那么有些人就可以在中国市场买了CDR后、注销掉，把券拿到美国市场去，以更高的价格卖掉。这样的套利行为如果在制度设计，以及具体环节可操作性上被允许，那么两边的价格自然会拉得比较平。
这一选择在她看来也是相对更进取的。好处在于，一家企业境内、外的定价会更接近，对国内了解和学习国际市场的定价也有帮助。
第二种方式是用一种更谨慎的方式，即不允许跨境的套利、流通。在这一选择下，发行完了，两边价格可能会出现差距。这种情况在初期阶段未尝不可，“但是我个人倾向于第一种方式”。她坦言。
虽然人民币还没有实现资本项下可兑换，但是第一种方式的开口，口子还是开在单一企业这一块，风险相对可控，而且对人民币资本项可兑换会有促进作用。她说。
不过，对于中国资本市场的改革重任，赵海英还是对财新记者强调，引入这些公司来治标无疑有帮助，但最终仍需要标本兼治。治本包括，培育机构投资者、加快养老金、退休金等长期资金的入市和专业化管理等。
只有这样，经过几年时间，“我们的投资者结构才会更完善、更成熟，未来才能不需要再面临我们现在所面临的标、本都需要治的情况”。她说，“因为如果投资者不能够自己去选择企业、为企业合理定价，我们就无法逃离审批的怪圈，整个发行市场的改革就很难往前推进，永远会面临像现在说的：必须是哪些企业可以让他来，而不是只要企业合格，他就可以发行，让市场来决定谁发得出去。”
引入CDR （中国存托凭证）有诸多优势：
第一，可以为我国资本市场提供更多的优秀投资标的。
第二，不需要高科技创新公司拆解VIE结构，不违背目前法律，比较容易操作。已在境外上市的高科技创新公司发行CDR简单易行，有国际先例可循。 即使尚未IPO的企业也可以在境外IPO的同时，在国内以相同价格发行CDR，使得国内投资者可以相同价格进行认购，享受首发红利。
第三，有利于机构投资者的发育和资本市场功能的完善，推进资本市场的供给侧改革。CDR制度可以帮助国内投资者逐渐熟悉高科技创新企业，了解国外发达市场的定价机制，积累实践经验，提升定价能力。这也为后续修订相关法律，为高科技创新企业直接在国内上市打好基础。
具体建议有几点：一是引入CDR机制。二是加快养老金、退休金等长期资金的入市和专业化投资管理，改善投资者结构。三是引入境外的优秀资产管理公司，提升我国资本市场对高科技企业定价能力，也为我国的机构投资者提供更好的观察和学习机会。
提案原文请点击“阅读原文”查看。
编辑 张兴 原蓉
来源 金融混业观察
审校 田雯
监制 朱霜霜
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